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来源:凡!近期上映电影 白彼百家号

时间:2018-04-07 23:14    作者:潇萧狼儿    来源:雅妮
邱国鹭《投资中最单纯的事》读书笔记

邱国鹭师长的大作,读来神清气

邱国鹭师长其人

邱国鹭,现任高毅资产董事长。曾任南边基金投资总监和投委会主席、普林瑟斯资本管理公司基金经理、奥泰尔领航者对冲基金合伙人、美国韦奇资本管理公司合伙人等职,在基金业17年的履历中蕴涵了60亿美元资产管理公司合伙人、跨国对冲基金创办人、2800亿公募基金公司投研卖力人等体味。

邱国鹭师长

19岁,作为A股第一批投资者,他组织同窗彻夜排队购置厦门“老四家”的股票认购证,掘得股市中第一桶金;31岁,这位福建出身的小伙子已在美国一家60亿美元的资管公司担任最年老合伙人;36岁,这位华尔街精英在2008年回国,以投资总监的身份指挥千亿范畴的南边基金交出了入时的收获得益;41岁,他一手制造业内抢先的平台型私募公司,他是高毅资产董事长邱国鹭——有着机灵的头脑却在A股“傻傻”践行着价值投资的职业投资人。

在2015年上半年,高毅资产起初发行自动管理型产品。从“疯牛”到三次“股灾”,一年多夙昔了,沪指大跌2000多点,数千只私募清盘,但高毅旗下的该批产品却维系较好的正收益并且近期都创出了历史新高。“也有多数人从5178点到现在也赢利了,但要么是靠逃顶,要么是靠卖空。我们却不同,主要靠精选个股,立足于做基础面研究,赚企业发展的钱。”邱国鹭说道。

数月亮,不数星星,这是邱师长的名言!对那时还是小白的我的投资理念影响久远。

上面我们就来分享一下我所做的读书笔记:

投资理念

总纲:把二级市场投资当成是自己的钱在做实业,会探究三个题目:

一、这是不是一门好生意

典型反例:手游行业,用户毫无粘性,生命周期惟有6个月,角逐非常猛烈,很难持续的焦点角逐力。

好生意的主要强调:行业聚积度持续进步的行业,由于这样的行业有门槛,才不会前浪死在沙滩上。相同,行业越来越阔别,说明行业门槛越低,现有的行业抢先者难以拦阻新进入者来掠夺市场份额。

二、生意的现金流和商业形式

现金流是特别很是值得关注的,好的现金流表示好的商业形式,生意可持续。两类生意可以做

(1)自己做的事被人做不了(生意的门槛肯定了成本率的凹凸和趋向)

(2)自己做的事可以反复做(可复制性肯定了贩卖增速),倘若二者不可兼得,宁舍2也不舍1(即要有门槛的低增进,由于生意的可持续性很紧要)。

典型反例:电影行业,现金流极差,我国每年拍摄700部,惟有200部能上映,票房破5亿的寥寥无几,后期还要找导演、演员、编剧等等,且很久之后才有分红。纵然一部取得告捷也难以预测下一笔生意能否告捷。A股的估值是美股的十几倍,估值过高,风险也过高。

典型范例:房地产行业,只消拍个地就能预售,现金流特别很是好。

三、行业的角逐格式和公司的斗劲上风

寡头垄断行业的成本率明显增进,而市场聚积度低的行业往往限于价值战和恶性角逐之中,所以投资制造业时往往要关注红色家电、焦点制造这样的寡头行业而非黑色家电这样的自在角逐行业,明白技术变化快的行业不消关注市场占据率而要关注杀手级操纵的展现。

投资本事

投资本色上要办理三个题目,为什么以为这家公司优点?为什么以为这家公司好?为什么以为该现在买?这三个方面办理的分别是估值、品格和机缘的题目。

一、估值

投资明白的基础工具:在投资中就是三个单纯的题目,在好行业中挑选好公司,同时以相宜的价值买入。与之对应的三个明白工具:

(1)波特五力模型

重点搞清三个题目:公司对高低游的议价权,与角逐对手的斗劲上风,行业对潜在进入者的门槛。

(2)杜邦明白法

弄清公司夙昔5年究竟是靠什么形式赢利的(高成本形式,高周转形式还是高杠杆形式),然后看公司战略规划、团队背景和管理实行力等能否和商业形式相似。例如。高成本形式的看其广告支出、研发投入、产品定位、差同化营销能否合理高效。高周转形式的看其运营管理才略、渠道管理才略、本钱控制才略能否齐全。高杠杆形式的看其风险控制才略、融资本钱高高等。

(3)估值明白法

始末同业横比和历史纵比,加上市值与改日发展空间相比,在明显低估时买入。

以上三点分别是好行业、好公司和好价值

股票的报答并不取决于它改日增进是快还是慢,而是取决于改日增进比目下股价反映的增进预期更快还是更慢,这里有股价能否已经反映了统统的好音尘和坏音尘的题目。

二、 品格

在三个要素中,品格最为紧要。在企业较小的时候,管理层较为紧要,骑师较为紧要。看待大公司就是机制和文明更紧要,选马更紧要。

品格的决断1:是不是一个好行业?(关注点:定价权、行业格式)

行业里一旦玩的人多了,日子就难过了,玩的人不多,日子就不会差到哪里去。但是不包括一些"中字头"的央企,垄断是国度给的,国度授予的定价权意味着定价权收到政府限制,并不喜爱垄断自己,而是喜爱垄断带来的定价权。

公司的品格好坏,关键是看能不能具有定价权;

但是这并不是说耗费品就一定比投资品好,关键还是看有没有定价权,耗费品有定价权是由于耗费品是差同化产品,且下游是阔别的客户,公司的议价权更大,投资品的定价权更无限是由于它们经常是无差异的同质化产品,下游客户更聚积,因而公司的议价权更无限。

公司的品格好坏,很大水平上取决于行业格式能否良性(角逐者不要太多):

行业格式的变化十分紧要,行业角逐者的增加往往会把行业带入死胡同。

公司品格很大水平上在于行业格式能否良性,行业角逐能否猛烈,所以调研时候可以问三个题目:你对你的角逐对手奈何看?最近角逐对手有没有什么做法让你特别难熬困苦?你最近有没有什么做法让你的角逐对手特别难熬困苦?比方去调研装修行业,会发现夙昔两三年他们互相不讲浮名,说明行业角逐还不够猛烈。但是看有的行业,两家公司在微博报纸上对骂,说明了行业格式的好转,行业角逐太猛烈,谁都赚不到钱。

同时,对政府搀扶帮助的新兴行业要小心,政府的援手其实是增加了提供,增加了行业的角逐对手。比方风电和光伏,一搀扶帮助马上供应过多,产能过剩,行业角逐格式太过阔别,结果一定是产能过剩、恶性角逐以及住址偏护主义。

行业角逐格式的排序(这里指的格式可以是区域内,也可以是子行业)

(1)最好也是最容易研究的角逐格式是"月朗星稀",一家独大,其他角逐对手不成气候,一家分娩同质化产品的烂公司,由于在该细分领域的中低端市场近一半的市场份额,在2011年其它对手纷繁亏折的景况下,如故能维系10%以上的净成本率

(2)稍差一些的格式是"一超多强",互相之间固然有角逐,但老大的上风十显然显,例如工程机械

(3)再次一点的格式是"两分天下"和"三足鼎立"

(4)最差的格式是"百花齐放",劳累不讨好,可能等角逐分出胜负之后再投资

品格的决断2:差同化角逐

差同化角逐和同质化角逐分辨十分大。差同化角逐是一个公司品格的最终保证。

(1)差同化的第一个标志是品牌

品牌也要举办分别,有的品牌惟有着名度,没有佳誉度。惟有有佳誉度的品牌才算是品牌,能请客送礼的品牌最好。请客送礼大概在外表可以夸耀的产品更有定价权。所以说,差同化、定价权的一个根源是品牌,而且最好是请客送礼的品牌。

(2)差同化的第二个标志是有回头客,即用户粘度高

大批屡次购置是最好的。大订单不常有已不可持续

(3)差同化的第三个标志是单价不要太高

单价高的商品,耗费者对价值较迟钝,相同,单价低是个上风,卖家容易有定价权。比方口香糖,由于单价低,耗费者对价值差异不迟钝。定价权就比汽车定价权要高。汽车的品牌也会起作用,但不是肯定性的,异样质量的车,倘若有品牌,会卖的贵一点,但汽车是大宗品,群众买的时候会慎重很多,会探究性价比。全世界市值最大的汽车公司品牌是丰田,而不是宝马和驰骋,可以看到,固然宝马卖得贵,但是曾有一段时间,丰田的净利率超出跨越宝马,说明汽车业更多是靠范畴效应和精丑化管理,宝马的品牌溢价还不够以带来比丰田更高的成本率。

(4)差同化的第四个标志是转换本钱

转换本钱高的产品用户粘性高,定价权就高,

(5)差同化的第五个标志是任职网络

工程机械在全世界每个国度都惟有1~3家,都是赢家通吃,很紧要的一点在于任职网络。比方倘若一辆泵车坏了,工地停车一天就要华侈几十万的本钱,所以必必要在价值小时以内修好,修不好的话就要赶忙拉一台新的来换,这种景况下任职网络很紧要,范畴效应很明显,龙头企业在任职布点上的上风让自后者很难赶到。

产品贩卖半径小,也是上风,可以在区域内攻克简直全部的市场份额,比方水泥行业,比方房地产行业。反例是钢铁行业和高档手表。

(6)差同化的第六个标志是先发上风

好的行业里,抢先企业有较为明显的先发上风。有先发上风的龙头投资价值极高,只消内行业内抢先,背面的公司一辈子也追不上。内行业内技术变化太快的行业里,先发上风很丢脸到。比方科技股,很多投资大师不愿买,一个紧要的原因就是由于这个行业技术变化太快,先发上风不明显,护城河每3~5年就要重新挖一次,太难独揽。

品格题目的总结

决断一个公司所内行业好不好,主要是看行业角逐格式是不是清晰,抢先者有没有品牌佳誉度,抢先者产品的售价是不是明显高于其他角逐者,抢先者有没有网络任职的上风,有没有范畴效应,产品的贩卖半径是不是绝对较小(不消参与全球角逐),是不是有回头客,是不是低单价,是不是转换本钱高。抢先者是不是有先发上风,技术变化是不是没有那么快。对品格的评判有多目标,焦点是"这是不是一门好生意,有没有定价权,是不是一门容易赢利的生意"

比方女装比男装好,由于品牌虔诚度好。

一个告捷的投资者应当把行业结局角逐的是什么说清楚,把这个行业是得什么东西得天下说清楚。例如基金业是得人才者得天下,高端耗费品是得品牌者得天下,低端耗费品是得渠道者得天下,无差异中央品是得本钱者得天下,制造业时得范畴者得天下,大宗品是得资源者得天下。

三、机缘

对邱国鹭而言,有三种本事决断机缘

(1)看估值

市场集体估值是永远均值回归的,例如美国、欧洲永远市盈率中值在15倍,低估值时候是高仓位,高估值时低仓位,永远僵持,必定有超额收益。

(2)遵循各种目标之间的抢先和滞后关联举办明白

四种周期:

政策周期

市场周期(估值周期)

经济周期

盈利周期

在市场的不同阶段,这四种周期的演化速度和先后规律是不同的。熊末牛初,股市见底时这四种周期见底的先后规律是:

1)政策周期抢先于市场周期。在货币政策和财政政策抓紧后,市场往往在资金面和政策面的鞭策下举办重新估值。

2)市场周期抢先于经济周期。美国历史上简直每次经济衰退,股市都先于经济走出谷底(2001年的衰退除外)。

3)经济周期抢先于盈利周期,换句话说,微观基础面抢先于微观基础面。夙昔70年,美国的经济衰退从未擅长16个月,但是盈利下降经常持续2-3年以至更长。

4)熊末牛初,决断市场走势,资金面和政策面是抢先目标,基础面是滞后目标。

5)熊市见底时,微观基础面往往很不瞎想,不能以此作为低仓的依据。倘若一定要等到基础面改善时才加仓,往往已经晚了。

三种杠杆

财务杠杆:对利率的弹性

运营杠杆:对经济的弹性

估值杠杆:对结余活动性的弹性

1)熊市见底时,经济如故低迷,但是货币政策宽松,利率继续消沉,屡屡是财务杠杆高的企业先见底。此时,某些高负债的角逐对手已经大概正在出局(破产大概被收买),结余的企业的市场份额和定价权都获得进步。

2)第二阶段,经济起初复苏,利率稳定于低位,此时的板块轮动屡屡是运营杠杆高的行业领涨,由于这类企业只需贩卖支出的小幅反弹就能带来成本的大幅擢升,基础面的改善斗劲明显。

3)第三阶段,经济兴旺发财,成本敏捷增进,但是股票价值涨幅更大,估值扩张替代基础面改善成为鞭策股价的自动力,此时估值杠杆高,有联想空间的股票往往能够领涨。

4)熊牛调换时,不要太在意盈利增进确实定性,而是应当关注股票对各种正在改善的内部身分的弹性。所谓的改善,并不一定是指正增进,可以是下降的速度加快,大概下降的速度好于预期。

(3)遵循对市场情感的独揽和逆向思考举办明白(待补充)

投资风险

一、价值圈套

有几类股票容易是价值圈套

(1)第一类是技术前进淘汰的:比方柯达胶卷,所以对技术变化快的行业要特别小心

(2)第二类是赢家通吃行业里的小公司:行业聚积度在继续进步的行业

(3)阔别的、重资产的夕照行业:夕照行业意味着行业需求不再增进;重资产意味着需求不增进的景况下产能无法加入。阔别意味着供过于求时行业可能无序角逐以至价值战。

(4)景气顶点的周期股:在经济扩张早期,低市盈率的周期股是价值圈套,由于山顶颠峰成本是不可持续的,所以周期股可以在高市盈率时买入,在低市盈率时候卖出。

(5)那些有会计诈骗的公司:并非价值股特有

以上的联合点都是成本的不可持续性

二、发展圈套

发展股的挑选是十分难过,必要很强的专业学问,发展圈套如下:

(1)估值过高

高估值的面前是高预期,但是人往往预期过高,高估值股票事迹不达预期的比例远高于低估值股票,一单发展预期不能竣工,估值和盈利预期的双杀往往十分惨烈。

(2)技术道路踏空

新兴行业有不同的技术道路之争,往往势不两立、赢家通吃,之前的投入也打了水漂,是最狠毒的发展圈套。

(3)无成本增进

无成本增进以烧钱、送钱为手段来赚取眼球。倘若客户粘度和转换本钱高的行业(例如C2C、QQ),在发展初期始末牺牲成本竣工赢家通吃,则为高尚战略,倘若是客户粘度和转换本钱低的行业(例如B2C)电商,让利带来的如成本增进往往不可持续。

(4)发展性破产

敏捷扩张时候在坚固资产、人员、存货、广告等多方面投入多量资金。因而现金流往往为负,增进的越快,现金流的窟窿越大,极端景况下资金链断裂,例如拿地过多的地产商和开店过快的直营连锁。

(5)自觉多元化

为了获得资本市场预期的高增进,任意进入新领域,什么赢利做什么。发展投资要警戒主业不清晰,为了短期事迹偏离永远方向的公司。当然,互补多元化和相关多元化(横向美满产品线和纵向整合产业链)的公司另当别论

(6)树大招风:

在没门槛的行业里太告捷,招来太多角逐,创新者刚起初享用告捷就必需面对无尽跟风和山寨。例如团购,由于门槛低,略微一两家告捷,一年内中国3000多家团购网站展现。

(7)新产品风险

发展股要发展就要继续除旧布新,投入本钱广大,但是收益却不确定。科技股的哀伤是废了九牛二虎之力开发进去的新产品屡屡不被市场认可,医药股的哀伤是新药的开发周期非常冗长,投入广大而末了的成败纵然是业内专家也难以事前预知。

(8)寄生式增进

比方为苹果简介提供零部件,比方为中国挪动转移提供任职,但是不具有可持续性,由于其命脉掌握在大款手中,企业自身缺少焦点角逐力和定价权。有些焦点零部件分娩商在自己的领域内到达寡头垄断身分,让下游非买不可,进步自己产品的转换本钱让下游难以调换,大概成为终端产品的"卖点"(如英特尔),那些事实上已经齐全焦点角逐力和议价权,成为大款的另当别论。

(9)强弩之末

往往犯了过度外推的过错,误以为夙昔的高发展在改日如故可以持续,因而买发展股时候,对行业发展空间独揽不当,对分泌率和饱和率跟踪不紧就容易堕入发展圈套而支出过高估值。

以上的联合点都是发展的不可持续性

管理风险的紧要本事是物色太平边沿的公司

(1)西方不亮西方亮,给点阳光就绮丽

对改日哀求较高的股票是没有太平边沿的,比方工程机械行业:机械替代酬劳、保证房、城镇化、产业进级、产业转移、产能扩张、中西部大开发、入口替代、国际化等等竣工一项都是大利好。

(2)估值低到足以反映大多半可能的坏景况

(3)有"冗余打算",有"备用编制"来限制下降空间

(4)价值易估,不具反身性,可以越跌越买

索罗斯说的反身性指的是股价下跌自己对公司基础面有反作用,易变成自我强化的恶性循环。有太平边沿的公司通常业务单纯,价值易估,不具有反身性,例如贝尔斯登股价跳水会招致生意业务对手挤兑,有反身性,不能越跌越买;可口可乐股价跳水不影响卖饮料,可以越跌越买。

书中提到的其他可以鉴戒的思绪有:

历史上的股市见底信号:

(1)市场估值处在历史低位(2)M1见底上升(3)降准大概降息(4)成交量极度萎缩(5)社保汇金入市(6)大股东和高管增持(7)机构大幅超配非周期股(8)强周期股在跌时抗跌。涨时领涨(9)机构持仓在历史低位(10)新股停发大概降印花税(11)着急指数VIX最大的时候往往是见底的时候也是最着急的时候

关于企业估值倍数

企业估值倍数适用于制造业和周期性行业,由于PE在亏折大概微利时没用意义,而PS,PB等难以反映真实筹办状况。此外,EV探究了企业的永远负债,所以对高杠杆的企业有了一定责罚。且EBITDA是不计任何费用之前的成本,企业的各种掩护报表手段皆无用。所以更像是一个权衡现金流的目标。

但是对金融股毫有时义,同时对不奈何折旧,也没什么负债的品牌耗费品也是如此,所以巴菲特芒格等人对其不感冒也是一般。

关于自在现金流

自在现金流在美国十分适用,但是在中国就不是很适用,这是由于在亚洲,制造业的企业很多,很多具有先发上风的企业在敏捷扩张岁月往往举办大幅的资本投入,自在现金流很差,但是其范畴本钱等上风却在敏捷建设,此时古板于自在现金流会错失很多牛股。美国景况相同。制造业夙昔几十年往往是萎缩的,举办大幅资本开支的企业血本无归,所以资本开支大的公司,自在现金流差的企业股价不瞎想是不移至理的了。

对管理层的明白本事

首先,这个公司的管理层可不靠得住、值不值得相信,能否已经误导过耗费者。其次,他们对行业的认知和这个行业的现实趋向能否吻合。再次,这个公司的管理层有没有实行力,对公司的中层能否有足够的控制力和招呼力。这三个题目是动态的信息。一旦找到答案,短期内不会转折。

关于选马还是选骑师还是选赛道?

小公司来讲,骑师更紧要,对大公司来说,"马"自己的质量更起肯定性作用。在A股上市公司中,好马寥寥无几,好骑师凤毛菱角,所以我更倾向于选赛道——那些他人想进而进不去的赛道,那些一望无边没有绊马索的赛道,那些抢先者有先发上风的赛道。

好的荐股逻辑

看待大资金来说,行业配置对总体投资收益的影响屡屡比精选个股更为紧要。一个好的荐股逻辑包括三点:

估值:这只股票为什么优点?(估值水平和同业比,与历史比;市值大小与改日发展空间比)

品格:这家公司为什么好?(定价权、发展性、高门槛,行业角逐格式等)

机缘:为什么要现在买?(盈利超预期、高管增持、跌不动了、基础面拐点、新订单等催化剂)

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